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中新經(jīng)緯12月21日電 題：2022年一季度仍是貨幣寬松窗口期

作者 任澤平 東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

12月20日，全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布新版LPR(貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率)報(bào)價(jià)：1年期品種報(bào)3.80%，較上次下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)；5年期以上品種報(bào)4.65%，與上次持平。

我們正處在貨幣寬松窗口期，12月，繼“定向降息”、全面降準(zhǔn)后，LPR降息接踵而至，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑С中乱惠喎€(wěn)增長(zhǎng)。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，加大力度對(duì)沖經(jīng)濟(jì)壓力，并支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色經(jīng)濟(jì)、新基建，實(shí)現(xiàn)跨周期調(diào)節(jié)和高質(zhì)量發(fā)展。

雖然本次不是政策利率調(diào)降，但已形成事實(shí)上降息，有效降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，緩解融資難融資貴問題。不過，目前宏觀環(huán)境或需更強(qiáng)的政策力度，貨幣政策寬松仍然可期。我們認(rèn)為，貨幣政策將經(jīng)歷四部曲：不急轉(zhuǎn)彎-慢轉(zhuǎn)彎-轉(zhuǎn)彎-轟油門。

壓縮加點(diǎn)、非對(duì)稱式、小步快跑

方式上，靠壓降銀行加點(diǎn)實(shí)現(xiàn)降息，利率市場(chǎng)化機(jī)制暢通。根據(jù)LPR報(bào)價(jià)規(guī)則，“LPR=MLF+商業(yè)銀行加點(diǎn)”。本次LPR利率調(diào)降，是商業(yè)銀行對(duì)1年期LPR的報(bào)價(jià)加點(diǎn)部分調(diào)降，屬于市場(chǎng)行為，一定程度上體現(xiàn)了利率傳導(dǎo)的市場(chǎng)化，是貸款利率傳導(dǎo)渠道改革成果的體現(xiàn)。

結(jié)構(gòu)上，呈現(xiàn)非對(duì)稱降息，5年期LPR按兵不動(dòng)，在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，維持“房住不炒”政策定力。1年期LPR是企業(yè)貸款的參考基準(zhǔn)，5年期LPR主要與房貸利率掛鉤。本次5年期LPR按兵不動(dòng)，結(jié)合近日央行、銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)文鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)出險(xiǎn)房企優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，仍偏向讓市場(chǎng)自主解決風(fēng)險(xiǎn)，短期來(lái)看，房地產(chǎn)政策依舊維持定力。

幅度上，此次降息幅度較小，相對(duì)溫和。本次LPR僅針對(duì)1年期利率降低5BP(基點(diǎn))，并非“大水漫灌”，力度較為溫和，防止降息對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格形成刺激。

對(duì)債市、房地產(chǎn)市場(chǎng)影響有限

本次1年期LPR調(diào)降5BP，幅度雖小，但作為價(jià)格工具，降息信號(hào)意義仍強(qiáng)。

降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。根據(jù)央行三季度貨政報(bào)告，截至2021年9月，貸款加權(quán)平均利率為5.00%，較第二季度上升7BP，其中，除票據(jù)利率環(huán)比下降29BP外，一般貸款加權(quán)利率、企業(yè)貸款加權(quán)平均利率和個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率分別較二季度上升10BP、1BP、12BP。如不下調(diào)LPR，進(jìn)一步推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下行的難度較大。本次LPR調(diào)降，為實(shí)體融資成本下降提供基礎(chǔ)，有利于LPR改革潛力釋放。

對(duì)債市利好有限。理論上降息利好債市，但本次LPR降息繞過銀行間市場(chǎng)，直接作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)貸款，對(duì)資金面影響有限，宣布后債市震蕩。

中期利好股市，2022年主線是“提估值、穩(wěn)增長(zhǎng)、新基建”。股市是貨幣的晴雨表，本次降息有助于提升股市估值。2021年股市的主要邏輯是通脹預(yù)期和新能源，受益于漲價(jià)和業(yè)績(jī)的出色表現(xiàn)，2022年的主要邏輯將是受益于貨幣寬松提估值和穩(wěn)增長(zhǎng)政策的行業(yè)板塊。

通脹預(yù)期。近期保供穩(wěn)價(jià)效果顯現(xiàn)，PPI(生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù))將見頂回落，而CPI(居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù))尚未啟動(dòng)，為降準(zhǔn)降息打開時(shí)間窗口。但隨著PPI向CPI傳導(dǎo)、豬周期筑底2022年中期上漲可能、低基數(shù)效應(yīng)等，通脹壓力仍存。

緩解近期人民幣升值壓力。2021年以來(lái)中國(guó)出口維持高增，年底企業(yè)結(jié)售匯帶來(lái)人民幣較大升值壓力。年內(nèi)央行已兩次提高外匯存款準(zhǔn)備金率，防止形成單邊升值預(yù)期。此次降息將緩解人民幣升值壓力。長(zhǎng)期來(lái)看，中美貨幣周期錯(cuò)位，人民幣匯率貶值預(yù)期仍存。

對(duì)房地產(chǎn)的影響有限。個(gè)人房貸多與LPR的5年期利率掛鉤，本次維持不變，體現(xiàn)“房住不炒”政策基調(diào)。

2022年一季度仍是貨幣寬松窗口期

隨著啟動(dòng)新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)，降準(zhǔn)降息可期。每一輪貨幣寬松周期由多次降準(zhǔn)降息組成，方能形成對(duì)沖合力。本輪寬松周期僅實(shí)行2次降準(zhǔn)、LPR僅下調(diào)1年期利率5BP，政策力度或需更進(jìn)一步。

貨幣政策“轟油門”，MLF(中期借貸便利)利率與5年期LPR利率仍有發(fā)力空間。一方面，1年期LPR和MLF之間的利差持續(xù)縮窄至85BP，銀行主動(dòng)讓利空間已經(jīng)不大，通過降低MLF利率才能更好地引導(dǎo)實(shí)際貸款利率下行。另一方面，近一個(gè)月1年期同業(yè)存單收益率均值低于1年期MLF利率，MLF調(diào)降空間仍大。

展望2022年，穩(wěn)增長(zhǎng)、新基建、軟著陸、雙周期、提估值是2022年五大主線。2022年穩(wěn)增長(zhǎng)面臨一定壓力，財(cái)政前置，保供穩(wěn)價(jià)發(fā)力，PPI溫和回落，美聯(lián)儲(chǔ)尚未啟動(dòng)加息，不會(huì)對(duì)貨幣政策構(gòu)成掣肘，將是貨幣政策寬松的難得窗口期。但隨著豬周期啟動(dòng)、CPI進(jìn)入上升通道和美聯(lián)儲(chǔ)加息，貨幣政策或?qū)⒃?022年中后期被制約。(中新經(jīng)緯APP)

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