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中新經(jīng)緯12月24日電 題：2022年居民消費(fèi)有望向趨勢(shì)回歸

作者 明明 中信證券研究所副所長(zhǎng)、首席FICC分析師

綜合經(jīng)濟(jì)周期、政策趨勢(shì)、疫情擾動(dòng)等幾個(gè)維度看，2022年居民收入增速有望回暖，帶動(dòng)居民消費(fèi)向趨勢(shì)回歸。對(duì)于股票市場(chǎng)而言，前期受到疫情、成本等因素影響，低估值的消費(fèi)板塊或是配置的優(yōu)選。

消費(fèi)的約束在哪兒？

從社會(huì)消費(fèi)品零售的視角來看，在疫情之后零售消費(fèi)的表現(xiàn)中，可以看到以下幾個(gè)特征：1、升級(jí)類消費(fèi)品的零售額增速較快，而中低端消費(fèi)品尚未回到疫情前的水平，背后的原因可能是收入分化加劇。2、疫情擾動(dòng)下，線下消費(fèi)場(chǎng)景依然承壓，餐飲收入跟隨疫情變化波動(dòng)。3、網(wǎng)上零售紅利正在減退。4、不同規(guī)模零售企業(yè)、個(gè)體商戶經(jīng)營(yíng)狀況的分化。

從消費(fèi)服務(wù)業(yè)GDP的視角來看，2021年與居民相關(guān)的服務(wù)業(yè)表現(xiàn)相對(duì)疲軟。與居民相關(guān)的服務(wù)業(yè)表現(xiàn)在社零中的體現(xiàn)較少，但從GDP的分項(xiàng)中可以略窺些許端倪。三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中，第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)中工業(yè)的表現(xiàn)均顯著超過了疫情前的水平，也意味著與工業(yè)相關(guān)的服務(wù)業(yè)不會(huì)太差。從排除法的角度看，拖累GDP的絕大多數(shù)是線下、接觸型的居民生活服務(wù)業(yè)。從GDP的分項(xiàng)來看，比較直觀的是住宿餐飲業(yè)，其次是批發(fā)零售業(yè)，但不可忽視的是GDP“其他”項(xiàng)增速的大幅下滑，大量的居民服務(wù)業(yè)包含其中，如日常的家庭服務(wù)、理發(fā)、修理等各類居民服務(wù)，以及文體娛樂、醫(yī)療健康、教育等居民相關(guān)消費(fèi)。

央行城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷調(diào)查顯示居民對(duì)未來的“預(yù)期轉(zhuǎn)弱”，消費(fèi)意愿下降。從歷史規(guī)律來看，居民消費(fèi)支出的變化與居民收入在趨勢(shì)上高度相關(guān)。央行對(duì)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶的問卷調(diào)查顯示，2021年以來居民對(duì)于就業(yè)和收入的信心在持續(xù)下滑，三季度均降至榮枯線以下。在就業(yè)和收入的承壓下，傾向于增加消費(fèi)或投資的居民占比有所下降，傾向于增加儲(chǔ)蓄的居民比例提升。

2022年消費(fèi)怎么看？

歷史上沖擊過后，居民消費(fèi)支出的復(fù)蘇往往偏緩，滯后于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇2年左右。以2008年金融危機(jī)后的復(fù)蘇為例，經(jīng)濟(jì)增速從復(fù)蘇到見頂僅用了不到一年的時(shí)間，但居民消費(fèi)支出從企穩(wěn)、復(fù)蘇到見頂花了大概3年左右的時(shí)間。事實(shí)上，這一輪疫情沖擊過后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和消費(fèi)復(fù)蘇大致重演了2008年之后的情景。

消費(fèi)的后周期特性與居民收入有關(guān)。消費(fèi)的后周期特征之所以比較明顯，原因在于居民收入的修復(fù)往往慢于GDP。政策刺激后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇往往在短期內(nèi)容易形成不平衡的收入分配結(jié)構(gòu)，對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生不利影響，直到居民收入回到疫情前水平，消費(fèi)需求才能回歸。

政策支持力度進(jìn)一步加強(qiáng)，有望提振居民收入。2022年宏觀政策，尤其是財(cái)政政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、小微企業(yè)的支持力度將強(qiáng)于2021年，有望傳導(dǎo)至居民收入。除此之外，國(guó)家發(fā)改委副主任兼國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)寧吉喆在近期接受采訪時(shí)表示，要“用好投資政策和消費(fèi)政策工具，實(shí)施好即將出臺(tái)的擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略綱要”。預(yù)計(jì)未來擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略綱要的出臺(tái)將為如何擴(kuò)大消費(fèi)指明更多的方向。

此外，消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的“免疫力”在增強(qiáng)。雖然疫情擾動(dòng)仍在，但其變化和影響從趨勢(shì)上看越來越可控。零售消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的表現(xiàn)仍在向好。11月全國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)3.1%，比上月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)；兩年平均增長(zhǎng)5.6%，比10月份上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。11月份，社零中的商品零售額同比增長(zhǎng)4.8%，兩年平均增長(zhǎng)5.3%，兩年平均增速較上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)。這說明目前國(guó)內(nèi)的疫情防控工作更加精準(zhǔn)，更好兼顧了經(jīng)濟(jì)發(fā)展和疫情防控之間的關(guān)系。(中新經(jīng)緯APP)

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