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中新經(jīng)緯2月21日電 題：季節(jié)性、基本面和資金流共振使人民幣匯率走強(qiáng)

作者 趙偉 國金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

近期，在基本面和政策分化下，中美利差收窄和資本流動(dòng)并未帶動(dòng)人民幣匯率貶值，相反人民幣持續(xù)強(qiáng)勢，背后的主要邏輯是什么？未來趨勢將如何表現(xiàn)？

美元走強(qiáng)，人民幣更強(qiáng)

自“8·11匯改”以來，人民幣兌美元匯率與美元指數(shù)走勢吻合度非常高。但2021年四季度以來有所不同，美元指數(shù)升值的背景下，人民幣兌美元匯率持續(xù)走強(qiáng)。

圖1 美元指數(shù)與人民幣匯率分化

人民幣不僅兌美元出現(xiàn)升值，對一攬子貨幣普遍出現(xiàn)了升值，BIS(國際清算銀行)和SDR(特別提款權(quán))人民幣指數(shù)漲幅趨同。從BIS和SDR的貨幣籃子權(quán)重來看，SDR人民幣匯率指數(shù)主要是由美元和歐元組成，代表著發(fā)達(dá)國家貨幣兌人民幣的走勢，BIS人民幣匯率指數(shù)則包括著韓元等部分新興市場兌人民幣的邊際變化。BIS指數(shù)漲幅和SDR指數(shù)的上漲，表明了人民幣匯率的走強(qiáng)不僅僅針對美元，更包含對全球主要貨幣的升值。

圖2 BIS和SDR貨幣籃子指數(shù)走勢

人民幣匯率，為何如此強(qiáng)勢？

人民幣匯率走強(qiáng)有季節(jié)性特征。一方面，銀行代客結(jié)匯于每年底會集中釋放，帶來近年每年底人民幣匯率走強(qiáng)的季節(jié)性特征。另一方面疫情期間，中國較全球的生產(chǎn)恢復(fù)速度較快，出口的“替代”效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)鏈的競爭優(yōu)勢，帶動(dòng)中國出口持續(xù)超預(yù)期，放大了人民幣匯率季節(jié)性特征。

圖3 2021年12月結(jié)售匯需求季節(jié)性上行

基本面支撐人民幣指數(shù)。從美國經(jīng)濟(jì)來看，1月ISM(供應(yīng)管理協(xié)會)制造業(yè)PMI(采購經(jīng)理指數(shù))中的新訂單為57.9，從高位回落。與此相對的是中國“穩(wěn)增長”政策托底，1個(gè)月的國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率在年初回升，表明國內(nèi)經(jīng)濟(jì)正在筑底，信貸環(huán)境趨于回暖，中美兩國之間的基本面預(yù)期的邊際變化使得人民幣走勢維持強(qiáng)勢。

圖4 1月底中國票據(jù)利率回升或指向信用回暖

此外，海外資金流對人民幣資產(chǎn)的青睞度不減。近期全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格在地緣政治和美聯(lián)儲加息預(yù)期擾動(dòng)下有所下挫，但人民幣升值預(yù)期的依然較強(qiáng)，一方面從在岸和離岸美元兌人民幣匯率之差來看，依然處于下行趨勢，說明市場對于人民幣匯率走勢的多頭依然大于空頭。另一方面NDF(無本金交割遠(yuǎn)期)因其離岸特點(diǎn)較強(qiáng)，市場化程度比較高，所以一年期的美元兌人民幣NDF回落，說明從情緒端來看，海外資金對人民幣資產(chǎn)的青睞仍存。

圖5 離岸市場對人民幣升值預(yù)期依然較強(qiáng)

圖6 一年期NDF向下意味著人民幣升值預(yù)期升溫

人民幣強(qiáng)勢是否能夠持續(xù)？

2022年，美元指數(shù)表現(xiàn)或總體偏弱，人民幣兌美元匯率面臨的外部壓力不大。匯率走勢，更多反映經(jīng)濟(jì)體之間經(jīng)濟(jì)相對強(qiáng)弱變化。伴隨著疫情影響的減弱，非美經(jīng)濟(jì)體修復(fù)彈性更大，相對而言，美元指數(shù)或已于年初見頂。大家普遍關(guān)注的人民幣兌美元匯率，不具備貶值的外部基礎(chǔ)。

上半年，貿(mào)易順差仍對人民幣匯率形成支撐。全球疫情影響的節(jié)奏、中國出口競爭優(yōu)勢的維持，意味著上半年盡管中國出口增速可能逐步回落，但出口的韌性仍對貿(mào)易順差形成支撐。下半年，中美貨幣政策或?qū)姆只D(zhuǎn)向收斂。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)增長的企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)中國貨幣政策也將逐步轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。另一方面，隨著美聯(lián)儲加息的進(jìn)行，美國經(jīng)濟(jì)逐步趨弱的概率上升，美聯(lián)儲進(jìn)一步加碼收緊的可能性下降。下半年，預(yù)計(jì)中美貨幣政策將同步轉(zhuǎn)向趨穩(wěn)，對人民幣匯率形成支撐。(中新經(jīng)緯APP)

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責(zé)任編輯：張芷菡