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美元指數(shù)有個(gè)微笑理論，最早由摩根士丹利經(jīng)濟(jì)學(xué)家Stephen Jen于2001年提出，解釋美元指數(shù)相對于全球經(jīng)濟(jì)的變化趨勢。

該理論認(rèn)為，在美國經(jīng)濟(jì)大幅下滑或強(qiáng)勁增長時(shí)期，美元都會(huì)走強(qiáng)，但在全球廣泛增長期間，美元會(huì)走弱。

如下圖所示，在微笑曲線的左端（第一階段），當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退時(shí)，美聯(lián)儲和全球其他央行試圖用寬松的貨幣政策再次提振全球經(jīng)濟(jì)。投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好減弱，偏好美元、日元等避險(xiǎn)資產(chǎn)，新興市場貨幣疲軟，美元進(jìn)入“被動(dòng)走強(qiáng)”階段。

【資料圖】

在微笑曲線的中間（第二階段），隨著經(jīng)濟(jì)衰退步伐開始減緩，全球各國通過刺激使得經(jīng)濟(jì)逐漸好轉(zhuǎn)，市場希望最壞的狀況已經(jīng)過去，資金開始從有避險(xiǎn)天堂之稱的美元轉(zhuǎn)出。與此同時(shí)全球其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)也同步增長，其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長超過美國，這種環(huán)境有利于美元走弱。

在微笑曲線的右端（第三階段），當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象時(shí)，美國經(jīng)濟(jì)相比其他地區(qū)復(fù)蘇更強(qiáng)勁，疊加通脹壓力上升，美國率先收緊貨幣政策，引導(dǎo)資金回流美國，美元資產(chǎn)吸引力再度走強(qiáng)。

從該理論出發(fā)，2020年新冠疫情爆發(fā)至今，美元指數(shù)即上演了一輪微笑曲線：

2020年初至當(dāng)年3月，美元指數(shù)走強(qiáng)。

2020年4月至2021年5月，美元指數(shù)走弱；

2021年6月至2022年10月，美元指數(shù)屢創(chuàng)新高。

而從2022年11月至今，受美國通脹下滑、美國經(jīng)濟(jì)放緩以及美聯(lián)儲暫停加息預(yù)期影響，美元指數(shù)已經(jīng)大幅走弱。

周四，美元指數(shù)收于接近8個(gè)月以來的最低水平。投資者預(yù)計(jì)今年發(fā)展中國家的增長將超過發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。

蒙娜麗莎的微笑

然而，隨著全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)增加，許多投資者開始擔(dān)心，美國經(jīng)濟(jì)放緩和潛在的股市表現(xiàn)不佳，將導(dǎo)致美元指數(shù)從微笑曲線的回落階段，迅速轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的升值階段。

對此，渣打銀行全球研究部外匯研究主管Steve Englander在周四發(fā)布的一份報(bào)告中認(rèn)為，這一次，微笑曲線中美元回落的部分可能比我們認(rèn)為的更寬、更平。與陡峭的“小丑微笑”相比，這一次的微笑曲線就像“蒙娜麗莎的微笑”。

Englander認(rèn)為原因主要在于：

——美聯(lián)儲加息預(yù)期的緩和降低了外國私人和主權(quán)借款人發(fā)生美元流動(dòng)性危機(jī)的可能性。

——如果美國經(jīng)濟(jì)溫和衰退，美國政策利率降低可能會(huì)使得風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)降低，將提高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期實(shí)際收益率。

——2022年全球政策利差異常擴(kuò)大，有利于美元，而我們現(xiàn)在正在回歸更正常的利差。歐洲能源危機(jī)緩和及中國經(jīng)濟(jì)利好，可能會(huì)在一定程度上使非美國市場免受美國經(jīng)濟(jì)放緩的影響。

——美元實(shí)際匯率仍然堅(jiān)挺，我們預(yù)計(jì)全球供應(yīng)鏈恢復(fù)將使非美國生產(chǎn)商能夠比供應(yīng)鏈中斷時(shí)更大程度地利用成本優(yōu)勢。

——以共同匯率計(jì)算，全球股票的估值與美國股票相比非常低。