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題：黃金短期承壓，回調(diào)糾偏后仍有上行動(dòng)力

(資料圖)

作者 高瑞東 光大證券首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家

查惠俐 光大證券分析師

隨著美國通脹回落幅度低于預(yù)期、市場消化美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)收緊貨幣政策預(yù)期，2月以來黃金價(jià)格震蕩下跌。據(jù)萬得數(shù)據(jù)，截至2月17日，倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格為1833.95美元/盎司。

黃金轉(zhuǎn)頭向下主因美國經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、貨幣政策收緊程度或超預(yù)期。從黃金的定價(jià)因素看，非農(nóng)和通脹數(shù)據(jù)彰顯美國經(jīng)濟(jì)韌性，實(shí)際利率震蕩上行。從黃金的計(jì)價(jià)單位美元看，美元指數(shù)從2月1日的101.15上行至2月17日的103.88。實(shí)際利率與美元指數(shù)雙雙走強(qiáng)，黃金價(jià)格結(jié)束2022年11月以來的震蕩上行態(tài)勢，自2月起轉(zhuǎn)頭向下。

我們在之前的報(bào)告中指出，黃金兼具金融屬性、貨幣屬性和商品屬性，作為商品的黃金供需偏剛性，作為貨幣的黃金主要體現(xiàn)為與美元的相對價(jià)值，黃金的金融屬性則表現(xiàn)為避險(xiǎn)、抗通脹和資產(chǎn)配置需求，主要由實(shí)際利率定價(jià)。其中，實(shí)際利率是黃金最重要的定價(jià)因素，從數(shù)據(jù)角度看，黃金價(jià)格與實(shí)際利率高度負(fù)相關(guān)，自2003年以來兩者負(fù)相關(guān)系數(shù)絕對值高達(dá)0.9，兩者呈現(xiàn)“此消彼長”的形態(tài)。

從短期視角看，美國經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、美聯(lián)儲(chǔ)官員密集發(fā)表鷹派表態(tài)，實(shí)際利率修正此前過早計(jì)入貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤傻镍澟深A(yù)期，市場對于加息終點(diǎn)的博弈尚未結(jié)束，在看到美國經(jīng)濟(jì)放緩、通脹回落的信號前，實(shí)際利率仍有上行動(dòng)力，黃金價(jià)格承壓。

但從中長期視角看，美聯(lián)儲(chǔ)加息已經(jīng)進(jìn)入后半程，美國經(jīng)濟(jì)增速趨緩，實(shí)際利率上行高度有限，美元指數(shù)反彈動(dòng)能趨弱，疊加央行持續(xù)購金、地緣政局不穩(wěn)定對黃金價(jià)格形成強(qiáng)支撐，黃金回調(diào)糾偏后仍有上行動(dòng)力。

從資產(chǎn)配置視角看，我們回顧2000年以來美聯(lián)儲(chǔ)3次完整的加息-降息周期發(fā)現(xiàn)，自加息結(jié)束至降息期間，黃金均是優(yōu)勢資產(chǎn)。由于美聯(lián)儲(chǔ)開始降息往往出現(xiàn)在美國經(jīng)濟(jì)放緩的時(shí)期，降息前后美股表現(xiàn)可能分化，因此，我們從加息結(jié)束至降息前夕和降息兩個(gè)階段進(jìn)行觀測。

從上表可以看出，自加息結(jié)束至降息前夕，美股和黃金均是優(yōu)勢資產(chǎn)。美國經(jīng)濟(jì)仍有一定韌性，美股多為正收益；伴隨市場對降息的預(yù)期逐漸強(qiáng)化，美債利率提前于降息時(shí)點(diǎn)回落，債券價(jià)格指數(shù)上漲；黃金多提前于降息時(shí)點(diǎn)觸底反彈，最近兩輪加息-降息周期中，黃金在這個(gè)階段均表現(xiàn)為較高的正收益。

在降息階段，黃金是強(qiáng)勢優(yōu)勢資產(chǎn)。經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入疲弱狀態(tài)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)和標(biāo)普500平均年化收益率大幅走低；經(jīng)濟(jì)乏力，更多資金流向債券，美債價(jià)格繼續(xù)上行；黃金價(jià)格表現(xiàn)較為強(qiáng)勢，平均年化收益率高達(dá)12.0%。(中新經(jīng)緯APP)

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