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題：理財(cái)、債基贖回壓力還大嗎？

作者 明明 中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

近日，債市大幅調(diào)整，資管產(chǎn)品贖回增多引起關(guān)注。贖回潮如何形成？后續(xù)又將如何演繹？

(資料圖)

債市超預(yù)期回調(diào)引發(fā)資管產(chǎn)品凈值回撤

2022年是銀行理財(cái)全面凈值化轉(zhuǎn)型元年，截至2022年6月底，凈值化比例已經(jīng)達(dá)到了95.09%，基本接近完成，剛兌產(chǎn)品不再，但是投資者心理預(yù)期短期內(nèi)難以改變，對(duì)于凈值未能達(dá)到業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的情況短期尚可接受，但若是跌破凈值或短期內(nèi)急跌，則會(huì)打破很多客戶的心理防線，引發(fā)贖回行為。

圖1 理財(cái)產(chǎn)品破凈占比

圖2 11月10日后公布破凈的產(chǎn)品近一周實(shí)際收益分布

圖3 11月10日后公布凈值的理財(cái)產(chǎn)品年化收益率情況(%)

除銀行理財(cái)外，債基近期表現(xiàn)也較差，可能引發(fā)銀行表內(nèi)委外和銀行理財(cái)配置債基的贖回，帶來(lái)較為嚴(yán)重的負(fù)反饋效應(yīng)。銀行無(wú)論表內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)偏好均較低，且由于內(nèi)部決策流程較慢，行為一般具有連續(xù)性，因此債基持續(xù)表現(xiàn)不佳可能引發(fā)銀行持續(xù)贖回，繼而又加大了債市回調(diào)程度。

順周期與權(quán)益市場(chǎng)分流加大贖回程度

投資者由于金融知識(shí)的相對(duì)有限和出于追漲殺跌的心理本能，對(duì)于市場(chǎng)的短期波動(dòng)忍受度較差，容易引發(fā)贖回行為，而機(jī)構(gòu)往往被迫跟隨贖回。當(dāng)理財(cái)和基金拋售壓力較大時(shí)，又會(huì)引發(fā)市場(chǎng)繼續(xù)調(diào)整，繼而進(jìn)一步影響凈值，繼續(xù)引發(fā)贖回壓力，申贖行為的“順周期性”往往會(huì)放大市場(chǎng)波動(dòng)，形成“債市下跌-凈值回撤-產(chǎn)品贖回-被動(dòng)拋售-債市繼續(xù)下跌”的負(fù)反饋模式。

同時(shí)，權(quán)益市場(chǎng)復(fù)蘇可能會(huì)分流理財(cái)、貨基、債基的投資資金，引發(fā)固收資管產(chǎn)品贖回規(guī)模加大，加深了贖回的程度。8月以來(lái)，10年期國(guó)債收益率震蕩上行，債市表現(xiàn)承壓，導(dǎo)致債券基金、銀行理財(cái)?shù)犬a(chǎn)品的業(yè)績(jī)也隨之下滑，進(jìn)入11月后，防疫方式的優(yōu)化以及針對(duì)地產(chǎn)等行業(yè)的“寬信用”舉措持續(xù)出臺(tái)，投資者對(duì)政策以及長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)的預(yù)期發(fā)生轉(zhuǎn)變，愈發(fā)看好權(quán)益市場(chǎng)復(fù)蘇。在投資者開(kāi)始主動(dòng)調(diào)倉(cāng)，加大權(quán)益資產(chǎn)配置時(shí)，債基等固收類(lèi)產(chǎn)品被提前贖回，管理人拋售壓力加大，引發(fā)債市持續(xù)調(diào)整，繼而加深了贖回的程度。

資管產(chǎn)品贖回壓力大嗎？

理財(cái)與基金不同，除現(xiàn)金理財(cái)外，大多為定期開(kāi)放型和最短持有期型產(chǎn)品，投資者并不能隨時(shí)贖回。從理財(cái)產(chǎn)品到期數(shù)量來(lái)看，11月17日到月底僅1111只理財(cái)產(chǎn)品到期，數(shù)量相對(duì)可控，12月由于年底考核，理財(cái)產(chǎn)品到期數(shù)量較多，但屆時(shí)贖回潮預(yù)計(jì)已結(jié)束，不會(huì)造成更大的影響。

圖4 理財(cái)產(chǎn)品到期數(shù)量分布(只)

此前一段時(shí)間，債市對(duì)利空比利好更為敏感，隨著央行、銀保監(jiān)會(huì)出臺(tái)具有標(biāo)志意義的政策支持房地產(chǎn)市場(chǎng)，疊加對(duì)于資金面的擔(dān)憂有所加劇，同時(shí)疫情防控政策有所優(yōu)化，債市投資者負(fù)面情緒集中爆發(fā)，看空力量集中宣泄，造成債市急跌，在引發(fā)贖回潮后又加深了調(diào)整程度。在寬信用尚未得到實(shí)際驗(yàn)證，實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的基礎(chǔ)尚不牢固時(shí)，債市收益率并無(wú)持續(xù)快速上行的基礎(chǔ)。(中新經(jīng)緯APP)

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